les investisseurs financiers favorisent-ils la finance verte ou la finance brune ?

D’après un article de Tristan Jourde et Arthur Stalla-Bourdillon publié par les blocs note de la Banque de France

La finance verte est censée lutter contre le risque climatique et la finance marron est censée l’encourager. Différentes mesures essaient de favoriser la finance verte : par exemple la taxonomie préparée par les autorités européennes qui visent à classer tous les secteurs entre verts et marrons pour aider demain les investisseurs à faire de meilleurs investissements.

Les chercheurs de la Banque de France ont choisi une autre approche :

• Partir des 2 500 entreprises cotées sur les grands marchés mondiaux les plus importantes (celles de l’indice Datastream Monde), et distinguer sur 11 types d’entreprise qui intéressent les investisseurs (grosses, petites, endettées ou pas, de croissance ou de rendement, etc…) quelles entreprises étaient « vertes », « neutres » ou « brunes », selon les principaux labels qui existent.
• Regarder comment les entreprises de chaque couleur sont valorisées par le marché financier dans chaque type : est-ce que la plus forte valeur va aux vertes ou aux brunes ? (la mesure de cette valeur relative est un indicateur financier classique qui rapporte la valeur de l’action à ce qu’elle rapporte le Price Earning Ratio, ou PER).

Les résultats sont surprenants : pour un type d’entreprises donné, plus une entreprise est verte et plus mal elle est valorisée par les marchés financiers.

Les conséquences sont inquiétantes, puisque le message que la bourse et les investisseurs en bourse transmettent à la direction d’une entreprise est qu’une entreprise qui est plus mauvaise que ses concurrentes sur le critère de l’environnement aura une plus grande valeur.

Les particuliers sont de plus en plus minoritaires dans les investissements en actions : ce sont les investisseurs professionnels qui choisissent dans quelles entreprises investir. Cela semble donc indiquer que ces fonds ne croient pas du tout au critère environnemental.

C’est un gros handicap face au risque climatique, puisque la mission collective de ces investisseurs est de transformer l’épargne (des particuliers ou des entreprises) en investissements. Si ce fléchage se fait contre la transition climatique, la question devient : comment la collectivité peut-elle flécher l’épargne vers des investissements conformes à l’intérêt collectif ?

Résumé de l’article

L’approche est basée sur le score environnemental des entreprises (le « E » de ESG). Au niveau de l’économie dans son ensemble, les entreprises ayant une meilleure notation environnementale sont-elles systématiquement surévaluées ? Pour ce faire, nous construisons un portefeuille « vert », constitué d’un large panel de firmes, sur la base du score environnemental en question (Graphique 1). Les scores environnementaux des entreprises intègrent des mesures de leurs émissions de CO₂, de leurs performances environnementales et de leurs stratégies en matière d’énergies renouvelables. Ces scores sont normalisés au sein de chaque secteur, conduisant à une sélection « best-in-class », favorisée par la plupart des intervenants (c’est-à-dire privilégiant les entreprises les mieux notées dans leur domaine d’activité sans exclure de secteur).

Graphique 1 : Price-Earnings ratios de portefeuilles classés en fonction de leur score environnemental 

Sources : Datastream, Asset4, CDP, RobecoSAM, Sustainalytics. Périmètre: Monde. Calculs BdF. La qualification des portefeuilles Vert/Neutre/Brun dépend de seuils fixés aux 30e et 70e percentiles des scores environnementaux.

Les entreprises avec un score environnemental élevé (en vert) apparaissent moins valorisées que les firmes moins bien notées (en rouge).

De nombreuses caractéristiques peuvent affecter la valorisation des firmes au-delà de leurs propriétés environnementales, telles que leur taille (Grande/Petite), leur « book-to-market ratio » (l’entreprise est qualifiée de Rendement/Croissance si ce ratio est élevé/faible), leur rentabilité opérationnelle, leur niveau d’endettement, leur politique d’investissement (Dynamique/Conservateur), ou encore leur appartenance à des secteurs ou à des pays structurellement plus valorisés.

Pour tenir compte de ces effets, le Graphique 2 représente le PER moyen, sur la période 2018–21, de portefeuilles obtenus en croisant la caractéristique environnementale (Vert/Neutre/Brun) avec les variables évoquées ci-dessus. Ainsi, le portefeuille « Vert – Grande taille » se compose d’entreprises ayant une capitalisation boursière importante et un score environnemental élevé.

Graphique 2 : Price-Earnings ratios de portefeuilles multifactoriels 

Sources : Datastream, Asset4, CDP, RobecoSAM, Sustainalytics. Périmètre: Monde. Calculs BdF. Le graphique représente les PER moyens de portefeuilles construits en fonction du score environnemental des firmes, croisé avec d’autres caractéristiques.

Quel que soit le type de portefeuille considéré, les entreprises vertes apparaissent moins valorisées que les firmes brunes. Toutes choses égales par ailleurs, passer d’un score environnemental faible (moyenne du score du portefeuille brun) à un score environnemental élevé (moyenne du score du portefeuille vert) équivaut à une perte de 2,6 points de PER.

La décote peut s’expliquer soit par la mauvaise qualité des scores environnementaux, par d’autres objectifs poursuivis par le management ou par le fait que les investisseurs estiment que les risques environnementaux restent contenus, et ne sont donc pas prêts à payer une prime pour les entreprises qui y sont moins exposées.

Ce résultat centré sur l’environnement contredit d’autres études montrant plutôt un lien positif entre responsabilité sociétale en général (ESG) et valorisation boursière.